Private Debt ist seinem Nischendasein in Europa endgültig entwachsen. Die grösste Unterkategorie Direct Lending weist hier die defensivste Ausrichtung aus und eignet sich sehr gut, um traditionelle Fixed Income Anlagen mit einer renditekräftigeren Komponente zu ergänzen.
Die Vorzüge von Direct Lending offenbarten sich auch nach Ausbruch der Pandemie: Viele Direct Lending Manager wussten das aktuelle Kreditvergabe-Umfeld geschickt zu Gunsten ihrer Investoren zu nutzen. Diese wiederum schätzen die höheren Zinseinnahmen im Vergleich zu öffentlichen Krediten, gepaart mit reduzierter Volatilität. Obwohl einige Schweizer Vorsorgewerke bereits in Private Debt investieren, handelt es sich bisher bei den Allokationen mehrheitlich um syndizierte Kredite (Bank Loans). Allokationen in Direct Lending erfolgen bisher eher zurückhaltend - zu Unrecht, denn Direct Lending bietet institutionellen Investoren attraktive Vorteile. Bei der Auswahl der Investitionen empfiehlt es sich jedoch, einige Schlüsselaspekte zu beachten.
Direct Lending im Höhenflug
Der weltweite Private Debt Markt ist gemäss Preqin bis Juni 2020 auf beachtliche 887 Milliarden US-Dollar angewachsen und damit der drittgrösste Privatmarkt hinter Private Equity - knapp hinter dem Immobilienmarkt. Während in früheren Jahren der Markt noch von Mezzanine- und anschliessend auch Distressed-Lösungen dominiert wurde, so macht Direct Lending mittlerweile den Löwenanteil von fast 50 Prozent aus. Ursprünglich weit abgeschlagen hinter dem US-amerikanischen Markt, hat der Direct-Lending-Markt in Europa eine fulminante Aufholjagd hinter sich. Weiteres Wachstum in diesem Segment ist durchaus realistisch, was den Investoren in Europa weiterhin attraktive Konditionen bescheren wird. Nicht einmal der Ausbruch der Covid-19-Pandemie vermochte das Interesse der Investoren nachhaltig zu beeinflussen. Die stabile Entwicklung der Direct-Lending-Investitionen in dieser turbulenten Zeit haben das Vertrauen der Investoren in diese Anlageklasse weiter bestärkt. Der starke Anstieg des von Kunden zugesprochenen und noch zu investierenden Kapitals (Drypowder) reflektiert das jüngste Marktwachstum, hat aber sowohl im Verhältnis zur Marktgrösse insgesamt als auch im Verhältnis zum Private Equity Drypowder abgenommen. Auch künftig kann man also mit einer anhaltend hohen Nachfrage nach privaten Kreditfinanzierungen rechnen. Dieser Fremdkapitalbedarf besteht auch bei Unternehmen, die nicht von der Pandemie betroffen sind oder gar davon profitiert haben.
Bisherige Zurückhaltung als Chance für Vorsorgewerke
Die durchschnittliche Private-Debt-Allokation bei Schweizer Vorsorgewerken ist mit rund 1,4 Prozent1 weiterhin sehr tief. Diese Quote umfasst auch die Allokationen in syndizierte Kredite. Neben den Investoren, die schon seit vielen Jahren Erfahrung mit entsprechenden Allokationen gesammelt haben, formieren sich zwei weitere Gruppen: Zum einen handelt es sich um Investoren mit einer tiefen Quote (erste Erfahrungen/Allokationen im Aufbau), zum anderen gibt es Investoren ohne strategische Private-Debt-Vorgabe. Beim Aufbau und der Ausgestaltung ihrer Fixed Income Allokation kommen institutionelle Investoren jedoch nicht mehr umhin, die Vorzüge von Private Debt und insbesondere Direct Lending in Betracht zu ziehen. Sei dies in Bezug auf die Aufrechterhaltung der Allokation (Investitionsgrad) und Risikostreuung über verschiedene Jahrgänge (Vintages) oder Manager, den Ausbau und die Erweiterung einer bestehenden Allokation wie auch die erstmalige Berücksichtigung einer Private-Debt-Quote in der Strategischen Asset Allocation. Eine Allokation bietet allen drei erwähnten Gruppierungen die Gelegenheit, von attraktiven Kreditprämien erstrangig besicherter Kredite in Europa zu profitieren. Und noch ein Blick in die Historie: Diejenigen Private-Debt-Jahrgänge, welche während Markteinbrüchen lanciert wurden, erzielten bisher die besten Resultate – wobei jeder Markteinbruch seine eigene Dynamik aufwies.
Der Erfolg im Bereich der Privatmarktanlagen ist stark von der gewählten Umsetzung abhängig. Bei aktuell weltweit über 500 aktiven Private Debt Funds von rund 2’000 Anbietern2 haben die Investoren die Qual der Wahl. Fokussiert man auf Europa und weiter auf den grössten Teilbereich Direct Lending, wird das Angebot überschaubarer. Es verbleiben trotzdem noch über 50 Manager mit sehr unterschiedlichen Anlagelösungen. Eine besonders tragende Rolle spielen daher die sorgfältige Auswahl des Vermögensverwalters sowie die Berücksichtigung von Schlüsselaspekten in der Umsetzung. Ein Fokus auf den Kernbereich des Markts an Mittelstandsunternehmen (Kreditnehmer mit einem EBITDA zwischen ca. EUR 10-50 Mio.) zum Beispiel reduziert den Wettbewerbsdruck mit anderen Kreditgebern aufgrund der geforderten Kreditgrössen, während die Zusammenarbeit mit erfahrenen Private-Equity-Sponsoren mit spezifischer Industrie- und operationeller Expertise das Fachwissen des Direct-Lending-Spezialisten optimal ergänzt. In Europa können aufgrund der gestiegenen Konzentration und durchschnittlichen Kreditgrösse lediglich rund eine handvoll Direct-Lending-Manager breiten Zugang zu diesem Segment bei gleichzeitiger Sperrmehrheit (Kontrolle) bieten. Das eingegangene Risiko stellt einen entscheidenden Renditetreiber dar – neben dem Zugang zu den Allokationen und der Kreditprüfungsexpertise. So gilt es vorsichtig abzuwägen, ob nachrangige Kredite, Mezzanine Kredite, Aktien-Komponenten oder auch Hebel das zusätzlich eingegangene Risiko rechtfertigen. Letztendlich ermöglichen die Wahl der richtigen Struktur (ein Grossteil der Manager und Kreditnehmer in Europa bevorzugen aufgrund der Steuereffizienz und Flexibilität die indirekt regulierte Luxemburger Reserved-Alternative-Investment-Fund-Struktur) und angemessener Gebühren attraktive Nettorenditen, indem sie die Kosten möglichst begrenzen.
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